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趙偉:專項(xiàng)債穩(wěn)增長,今年有何新變化?(國金宏觀)

報告要點(diǎn)

近年專項(xiàng)債維持高位,對基建拉動為何有限?與資金使用效率、投向等有關(guān)

今年專項(xiàng)債額度繼續(xù)維持高位、凸顯穩(wěn)增長決心,后續(xù)關(guān)鍵在于提升專項(xiàng)債穩(wěn)增長效能。今年新增一般債和專項(xiàng)債額度分別為7200億元和3.65萬億元,前者較去年下降1000億元,而后者與去年持平。結(jié)合財(cái)政預(yù)算推算,今年地方政府債務(wù)率或?qū)⒊?10%、已明顯高于100%的警戒線;在經(jīng)歷過去幾年大規(guī)模擴(kuò)張后,專項(xiàng)債額度繼續(xù)維持高位實(shí)屬不易,如何把資金落到實(shí)處影響穩(wěn)增長成色。

回溯歷史,專項(xiàng)債存在資金閑置、挪用等現(xiàn)象,早期主要投向土地相關(guān)、對基建支持相對較弱。財(cái)政審計(jì)報告顯示,過去幾年專項(xiàng)債資金存在一定比例“閑置”,2019年、2020年部分省市平均閑置比例約20%,與項(xiàng)目尚不具備開工條件但專項(xiàng)債募資已完成、部分資金挪用等因素有關(guān)。專項(xiàng)債募資用途也大為不同,2018年和2019年近七成投向土儲和棚改,2020年開始加大對基建支持。

穩(wěn)增長加碼下,專項(xiàng)債資金如何提升效能?資金監(jiān)管、分配和投向等優(yōu)化

監(jiān)管加強(qiáng)下,今年專項(xiàng)債實(shí)際可用資金或高于新增額度,使用進(jìn)度也可能有所加快。針對專項(xiàng)債資金閑置等問題,今年開始各地要按月匯報專項(xiàng)債使用進(jìn)度、并對使用進(jìn)度偏慢的地區(qū)實(shí)施預(yù)警,或加快資金使用進(jìn)度。考慮到去年專項(xiàng)債發(fā)行“后置”,或使得專項(xiàng)債募資已下?lián)堋⒌芭俊痹诔峭镀脚_賬上的資金較多,僅去年最后兩個月專項(xiàng)債發(fā)行就接近7000億元,或增加今年實(shí)際可用資金規(guī)模。

額度分配、項(xiàng)目質(zhì)控等優(yōu)化,或有利于項(xiàng)目投資盡快落地、提升資金使用效率。新增專項(xiàng)債額度向債務(wù)壓力相對較小、優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目較多的地區(qū)傾斜,東部尤為典型,東部專項(xiàng)債發(fā)行占比超5成、較2020-2021平均提高近5個百分點(diǎn)。同時,專項(xiàng)債投向要求進(jìn)一步明確和優(yōu)化,要求重點(diǎn)投向市政和產(chǎn)業(yè)園基礎(chǔ)設(shè)施、交通基礎(chǔ)設(shè)施、能源等九大領(lǐng)域,禁止樓堂館所及高風(fēng)險地區(qū)禁止民生以外項(xiàng)目等。

今年專項(xiàng)債項(xiàng)目,哪些變化值得關(guān)注?外部融資有所改善、長短期目標(biāo)兼顧

年初數(shù)據(jù)顯示,專項(xiàng)債項(xiàng)目新開工項(xiàng)目增多、外部融資有所改善,但改善幅度能有待進(jìn)一步觀察。前2個月,我們統(tǒng)計(jì)的近四千個專項(xiàng)債項(xiàng)目顯示,新開工項(xiàng)目占比為38.4%、較去年統(tǒng)計(jì)樣本提升8.4個百分點(diǎn);同時,項(xiàng)目融資結(jié)構(gòu)有所改善,90%以上資金來自財(cái)政的項(xiàng)目比例由去年的93%下降至今年的86%,意味著項(xiàng)目獲得的外部融資有所增加,但目前總體撬動外部杠桿的效應(yīng)仍相對偏弱。

專項(xiàng)債加強(qiáng)基建支持的同時,注重對產(chǎn)業(yè)引導(dǎo),兼顧短期需求對沖和中長期產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。前2個月,專項(xiàng)債投向基建相關(guān)領(lǐng)域占比近65%、較去年提升約10個百分點(diǎn);其中,市政和產(chǎn)業(yè)園配套基礎(chǔ)設(shè)施占比最大、達(dá)32%,近一半項(xiàng)目是為產(chǎn)業(yè)園配套基礎(chǔ)設(shè)施。從產(chǎn)業(yè)園類型來看,智能高科技、生物醫(yī)藥、新材料、綠色轉(zhuǎn)型、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等為專項(xiàng)債重點(diǎn)支持領(lǐng)域,相關(guān)基建配套投資占比超七成。

風(fēng)險提示:統(tǒng)計(jì)過程中可能的遺漏,金融監(jiān)管升級。

報告正文

一、近年專項(xiàng)債維持高位,對基建拉動為何有限?

今年專項(xiàng)債額度維持高位、凸顯穩(wěn)增長決心,后續(xù)關(guān)鍵在于提升專項(xiàng)債穩(wěn)增長效能。2022年新增一般債和專項(xiàng)債額度分別為7200億元和3.65萬億元,分別較去年下降1000億元和與去年持平。結(jié)合財(cái)政預(yù)算推算,2022年地方政府債務(wù)率或?qū)⒊?10%、高于100%的警戒線;在經(jīng)歷過去幾年大規(guī)模擴(kuò)張后,專項(xiàng)債額度繼續(xù)維持高位實(shí)屬不易,如何把資金落到實(shí)處影響穩(wěn)增長成色。

回溯歷史,專項(xiàng)債存在資金閑置、挪用等現(xiàn)象,資金使用效率較低。專項(xiàng)債管理不斷精細(xì)化,項(xiàng)目收益能否覆蓋本息、準(zhǔn)備工作是否完備、投向領(lǐng)域是否精準(zhǔn)等方面審核趨嚴(yán)。部分項(xiàng)目質(zhì)量不過關(guān)等掣肘專項(xiàng)債使用進(jìn)度,財(cái)政審計(jì)報告顯示,過去幾年專項(xiàng)債資金存在一定比例“閑置”,2019年、2020年部分省市平均閑置比例約20%,與項(xiàng)目尚不具備開工條件但專項(xiàng)債募資已完成、部分資金挪用等因素有關(guān)。

【注釋1】本文選取了2018-2020年各省市審計(jì)署公布的專項(xiàng)債使用情況數(shù)據(jù),根據(jù)專項(xiàng)債規(guī)模加權(quán)算出資金閑置比例。

此外,早期專項(xiàng)債近三分之二的專項(xiàng)債主要用于土儲和棚改,對基建的支持也相對較弱。2018年-2019年,專項(xiàng)債投向土儲和棚改占比最大、合計(jì)可達(dá)66%以上,其次是其他公益、占比近3成,而用于支持收費(fèi)公路和其他基建的合計(jì)占比不足8%。2020年以后,專項(xiàng)債不再用于土儲、棚改的支持力度也明顯減弱,投向基建占比明顯抬升、2020年達(dá)一半以上。

二、穩(wěn)增長加碼下,專項(xiàng)債資金如何提升效能?

監(jiān)管加強(qiáng)下,專項(xiàng)債實(shí)際可用資金或高于新增額度,使用進(jìn)度也可能有所加快。針對專項(xiàng)債資金閑置等問題,政策要按月匯報專項(xiàng)債使用進(jìn)度、并對使用進(jìn)度偏慢的地區(qū)實(shí)施預(yù)警,或加快資金使用進(jìn)度。考慮到2021年專項(xiàng)債發(fā)行“后置”,或使得專項(xiàng)債已下?lián)堋⒌芭俊痹诔峭镀脚_賬上的資金較多,僅去年最后兩個月專項(xiàng)債發(fā)行就接近7000億元,或增加今年實(shí)際可用資金規(guī)模。

可用資金“充裕”的同時,再融資券或明顯增多、化解隱性債務(wù),助力穩(wěn)增長“輕裝前行”。年初以來,再融資券明顯“超發(fā)”、1-2月合計(jì)發(fā)行超1280億元、而地方債到期不足400億元,或與“置換”存量債務(wù)有關(guān)。伴隨隱性債務(wù)“清零”試點(diǎn)擴(kuò)展等,再融資券或成為“化債”重要途徑之一,支持債務(wù)結(jié)構(gòu)、緩解債務(wù)壓力(詳情參見《債務(wù)“置換”加快,穩(wěn)增長“輕裝前行”》)。

額度分配、項(xiàng)目質(zhì)控等優(yōu)化,或有利于項(xiàng)目投資盡快落地、提升資金使用效率。新增專項(xiàng)債額度向債務(wù)壓力相對較小、優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目較多的地區(qū)傾斜,東部尤為典型,東部專項(xiàng)債發(fā)行占比超5成、較2020-2021平均提高近5個百分點(diǎn)。同時,專項(xiàng)債投向要求進(jìn)一步明確和優(yōu)化,要求重點(diǎn)投向市政和產(chǎn)業(yè)園基礎(chǔ)設(shè)施、交通基礎(chǔ)設(shè)施、能源等九大領(lǐng)域,禁止樓堂館所及高風(fēng)險地區(qū)禁止民生以外項(xiàng)目等(詳情參見《從專項(xiàng)債變化,看基建發(fā)力的線索》)。

三、今年專項(xiàng)債項(xiàng)目,哪些變化值得關(guān)注?

年初數(shù)據(jù)顯示,專項(xiàng)債項(xiàng)目新開工項(xiàng)目增多、外部融資有所改善,但改善幅度能有待進(jìn)一步觀察。前2個月,我們統(tǒng)計(jì)的近四千個專項(xiàng)債項(xiàng)目顯示,新開工項(xiàng)目占比為38.4%、較去年提升8.4個百分點(diǎn);同時,項(xiàng)目融資結(jié)構(gòu)有所改善,90%以上資金來自財(cái)政的項(xiàng)目比例由去年的93%下降至今年的86%,意味著項(xiàng)目的外部融資有所增加,但目前總體撬動外部杠桿的效應(yīng)仍相對偏弱。

專項(xiàng)債投向基建比例上升,尤其是市政和產(chǎn)業(yè)園等。1月,地方債新券投向基建相關(guān)領(lǐng)域占比達(dá)64.4%、較2020-2021年平均占比抬升7.8個百分點(diǎn),其中,市政產(chǎn)業(yè)園占比最高為32%、較2021年抬升3個百分點(diǎn),交通基礎(chǔ)設(shè)施次之、占比較2021年抬升4.2個百分點(diǎn)至22.5%。其他領(lǐng)域中,社會事業(yè)占比維持高位、16.9%,農(nóng)林水利占比有所抬升至9.9%。

專項(xiàng)債加強(qiáng)基建支持的同時,注重對產(chǎn)業(yè)引導(dǎo),兼顧短期需求對沖和中長期產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。市政和產(chǎn)業(yè)園配套基礎(chǔ)設(shè)施中,近一半項(xiàng)目是為產(chǎn)業(yè)園配套基礎(chǔ)設(shè)施。從產(chǎn)業(yè)園類型來看,智能高科技、生物醫(yī)藥、新材料、綠色轉(zhuǎn)型、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等為專項(xiàng)債重點(diǎn)支持領(lǐng)域,相關(guān)基建配套投資占比超七成,其中,智能高科技、生物醫(yī)藥等占比居前,分別達(dá)22.4%和7.1%,先進(jìn)制造業(yè)和綠色轉(zhuǎn)型升級領(lǐng)域也相對較高,分別為4.4%和4.2%。

經(jīng)過研究,我們發(fā)現(xiàn):

(1)近年專項(xiàng)債維持高位,對基建拉動卻相對有限,原因或在于專項(xiàng)債存在資金閑置、挪用等現(xiàn)象,早期主要投向土地相關(guān)、對基建支持相對較弱。

(2)今年穩(wěn)增長加碼下,監(jiān)管加強(qiáng)下,今年專項(xiàng)債實(shí)際可用資金或高于新增額度,使用進(jìn)度也可能有所加快;額度分配、項(xiàng)目質(zhì)控等優(yōu)化,或有利于項(xiàng)目投資盡快落地、提升資金使用效率。

(3)年初以來,專項(xiàng)債項(xiàng)目新開工項(xiàng)目增多、外部融資有所改善,在加強(qiáng)基建支持同時,注重對產(chǎn)業(yè)引導(dǎo),兼顧短期需求對沖和中長期產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。

風(fēng)險提示:

1、統(tǒng)計(jì)過程中可能的遺漏。

2、金融監(jiān)管升級。

研究報告信息

證券研究報告:

對外發(fā)布時間:2022年3月14日

報告發(fā)布機(jī)構(gòu):國金證券研究所

參與人員信息:

新書推介

作者從經(jīng)濟(jì)、政治、文化和資本市場運(yùn)作等各個維度展開分析,嘗試?yán)迩逯袊?jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的核心命題,以及轉(zhuǎn)型過程中蘊(yùn)藏的市場投資機(jī)遇。

法律聲明

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