回顧2月，債券市場受到國內外環(huán)境因素影響而出現(xiàn)大幅波動，10年國債到期收益率已經(jīng)回升到1月份降息前2.80%附近的水平，且一度非常接近1年期MLF操作利率，月末資金面緊張也讓市場對于貨幣政策走向感到擔憂。我們認為進入3月，貨幣寬松窗口期仍未結束，后續(xù)降準依然有較大的概率。

▍如何看待政府債：地方債凈融資增加。

國債方面，參考發(fā)行計劃以及到期償還量，預計3月凈融資額可能在200億元左右。地方債方面，參考目前公布的地方債發(fā)行計劃，預計3月地方債凈融資可能達到5000億元。總體來看，預計3月政府債整體凈融資約5000億元，較2月壓力增大。

▍如何看待財政收支：支出增加補充流動性。

公共財政具有顯著的季節(jié)效應，考慮財政節(jié)奏前置，支出力度加大。在“要提高財政支出強度，還要實施更大規(guī)模的減稅降費”的目標下，我們預計財政支出的力度可能會有所增加，因此預計3月最終財政收支差額在-8000億元左右。

▍如何看待央行操作：呵護資金面穩(wěn)定。

央行2月小幅超額續(xù)作MLF，且從逆回購投放情況來看，貨幣政策仍然呵護銀行間流動性。進入3月后，預計央行依然會繼續(xù)避免資金利率過度偏離政策利率；但同時市場也需警惕逆回購大量到期對于資金面的沖擊，提前做好資金安排。

▍如何看待其他因素：現(xiàn)金需求下降，繳準壓力較大。

預計3月M0減少約5000億元；扣除非銀同業(yè)存款的人民幣存款通常增加42000億元，銀行機構需要補充約3500億元的法定存款準備金，使得流動性缺口有所擴大。

▍會降準，或者降息嗎：未來兩個月內有較大概率降準。

1月信貸結構不佳，從近期票據(jù)利率變化來看，2月改善的幅度可能有限，“寬信用”的成色依然有待提升。穩(wěn)增長目標下，貨幣政策的退出需要在經(jīng)濟確認回暖以后。當前的經(jīng)濟環(huán)境需要貨幣政策繼續(xù)保持寬松，目前降準仍存空間且通脹情況尚未構成明顯制約，雖然美聯(lián)儲逐步收緊貨幣，但在“以我為主”的背景下，中美貨幣政策允許出現(xiàn)分化和錯位，后續(xù)仍可能適時適度降準，配合和支持信用擴張需求，釋放長期資金，進一步降低社會融資成本，有效助力實現(xiàn)穩(wěn)增長目標。

▍后市展望：

我們測算，3月基本不存在流動性缺口（不考慮MLF和逆回購到期），但在穩(wěn)增長的目標下，經(jīng)濟回暖的確定性信號尚未出現(xiàn)，貨幣政策寬松的窗口期仍然沒有結束。2月月末隔夜利率波動加大，市場短期流動性較為緊張，可能與繳稅、繳準等因素有關。無論從當前經(jīng)濟改善的成色分析政策的邏輯還是從月末央行的實際操作來判斷，均證明目前貨幣政策還處于寬松的窗口期，未來兩個月內降準仍有較大的概率。但是3月更多穩(wěn)增長表態(tài)和措施或陸續(xù)出臺，預計引發(fā)市場對于寬信用預期的調整，放大利率波動，建議把握調整之后出現(xiàn)的債市機會。

（作者為中信證券首席策略分析師）

關鍵詞： 3月流動性展望會降準 或者降息嗎 貨幣政策