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【播資訊】重陽問答︱如何看待近期銀行理財產(chǎn)品持續(xù)贖回和債市調(diào)整


(資料圖片僅供參考)

Q:請問重陽投資,如何看待近期銀行理財產(chǎn)品持續(xù)贖回和債市調(diào)整?

A:12月以來,銀行理財產(chǎn)品出現(xiàn)了又一輪贖回高峰,債券市場特別是信用債市場持續(xù)調(diào)整。

理財贖回規(guī)模有多大?借助一些數(shù)據(jù),我們可以從兩個角度估計理財產(chǎn)品被贖回的規(guī)模。一是根據(jù)央行公布的金融數(shù)據(jù),11月居民存款增加2.25萬億元,較過去幾年正常的季節(jié)性增量高出了約1.5萬億,這其中的絕大部分可能來自于銀行理財。二是根據(jù)外匯交易中心數(shù)據(jù),11月全月和12月1-13日,銀行理財和基金(不含貨幣基金)累計凈賣出債券3277億元和3892億元。這兩個口徑都不完全精準(zhǔn),且數(shù)據(jù)規(guī)模差異較大,比如居民存款數(shù)據(jù)忽略了企業(yè)贖回理財產(chǎn)品的影響;比如理財和基金的凈賣出規(guī)模可能不足以反映贖回總量,由于很多信用債流動性不足難以短時間賣出,不排除理財有通過杠桿融資維系存量資產(chǎn)的可能性。但是,我們?nèi)匀豢梢缘贸鰞蓚€結(jié)論。一是本輪銀行理財贖回壓力較大,11月可能就達到了萬億量級;二是12月由于是很多理財產(chǎn)品的開放日,12月上半月理財產(chǎn)品贖回壓力較11月更大。

理財贖回對債市有何影響?從總量上看,居民或企業(yè)贖回理財產(chǎn)品,但這些錢并沒有消失,絕大多數(shù)回到了銀行表內(nèi)存款。理論上說,理財回表后銀行也需要對這些資金進行配置,在貸款需求偏弱的情況下,債券資產(chǎn)受到的沖擊會比較小。但是,這可能忽略了理財和基金持有的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以及稅收、資本金等因素對投資者偏好的影響。銀行理財和基金作為資管產(chǎn)品,是不需要繳納所得稅的,因此,在風(fēng)險可控的情況下,他們偏好票息更高的信用債資產(chǎn)。但是,銀行自營資金需要繳納所得稅,目前較低的信用利差意味著國債和地方債在計入免稅效應(yīng)后吸引力會高于政策性金融債和很多信用債。這意味著理財和基金持有的大量信用債,特別是中低等級信用債資產(chǎn),無法得到銀行自營資金的承接。與之類似的還有銀行的二級資本債和永續(xù)債。“二永債”信用風(fēng)險不高,但回表后需要占用大量資本金,銀行自營資金配置意愿很低。因此,本輪債市調(diào)整中,中低等級信用債和“二永債”利率升幅最大,短久期債調(diào)整幅度大于長久期,長久期利率債在經(jīng)過了11月的流動性沖擊后逐步企穩(wěn)。

如何止住惡性循環(huán)?目前銀行理財贖回潮仍在持續(xù),我們認(rèn)為監(jiān)管部門多管齊下緩解理財贖回壓力。首先,央行需要提供更中長期的流動性。11月中旬起,央行指導(dǎo)大行通過X-Repo系統(tǒng)提供隔夜回購,并在12月初降準(zhǔn)0.25個百分點。但是,從市場反應(yīng)看這些并不足夠。目前二級市場1年期國股同業(yè)存單利率已經(jīng)接近MLF政策利率,央行本周超額續(xù)做MLF 1500億元,有助于緩解短債利率上升壓力,穩(wěn)定市場情緒。在資金和資產(chǎn)供需存在結(jié)構(gòu)性錯配的情況下,必須保持流動性在總量層面的充裕。其次,引導(dǎo)保險等長期資金積極承接理財資產(chǎn)。第三,通過階段性調(diào)整理財估值方法等降低理財產(chǎn)品凈值波動,通過調(diào)整銀行年末指標(biāo)考核要求等方式降低銀行自營資金考核壓力。

總的來看,我們認(rèn)為當(dāng)前利率債已經(jīng)具備較好的投資價值,以稍長的時間維度來看,利率債可能是本輪理財贖回風(fēng)波后的受益者。理財產(chǎn)品和信用債市場壓力仍然較大,企穩(wěn)仍需多方共同努力。

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